Edition #04 - Novembre 2025

Dans la lignée de la précédente édition, nous consacrons cette newsletter à une autre objection majeure à l'investissement en Private Equity :

"Les particuliers n'investissent pas en Private Equity aux mêmes conditions que les institutionnels et ne peuvent donc pas espérer un rendement similaire".

Nous allons démontrer que l'écart de rendement entre institutionnels et particuliers ne vient pas principalement des frais, mais de deux mécanismes structurels que les fonds evergreen résolvent nativement.

Le TRI : une mesure insuffisante pour les investisseurs privés

Pourquoi le TRI est-il la norme au sein de l'industrie ?

Le Taux de Rendement Interne (TRI) est l'indicateur majeur du Private Equity.

C'est sur cette base que :

• Les gérants calculent leur carried interest (commission de surperformance)
• Les institutions comparent leurs allocations
• Les fonds sont présentés aux investisseurs

Cette utilisation du TRI est logique pour un investisseur institutionnel qui doit déployer plusieurs milliards sur des dizaines de fonds et des typologies d'actifs variables.

Le problème : le TRI reflète mal le rendement net des particuliers

Prenons l'exemple d'un fonds de buyout classique avec une durée de vie de 10 ans : 

• Appel progressif du capital sur 5 ans
• Distributions à partir de l'année 5
• TRI affiché : 11 % (net de frais)

Votre client souscrit 100 000 € : que se passe-t-il réellement ?

Dans le scénario ci-dessus, le multiple réel n'est que de 1,5x, soit un rendement annualisé de 4,6 %.

Pour autant, le TRI de 11 % est bien correct, mais ce dernier ne mesure que la performance sur le capital effectivement appelé et investi pendant la durée où il travaille.

Pour un produit illiquide et risqué, on comprend aisément que le client ne veuille pas se contenter d'un rendement qui lui apparaît en ligne avec une SCPI ou une obligation high yield.

Ce n'est pas un défaut du fonds, c'est voulu

Un TRI de 11 % reste une performance attractive... à condition d'avoir la capacité et la discipline d'investir le cash non appelé ou distribué dans un nouveau fonds qui délivre 11 % de TRI.

C'est exactement ce que font les institutionnels : dès qu'un fonds distribue, le capital est réalloué en quelques semaines vers le prochain millésime.

Pour un particulier, dont les appels et les distributions ne correspondent pas au ticket d'entrée d'un fonds, c'est beaucoup moins évident.

Le cash-drag : l'autre handicap invisible

Le système d'appels de fonds peut aussi pénaliser le particulier

Les appels progressifs sont positifs pour le TRI du gérant : ce dernier ne mobilise le capital que lorsqu'il a identifié une opportunité d'investissement.

Mais ce mécanisme oblige l'investisseur à garder du cash disponible pour répondre aux appels.

Pour un institutionnel, c'est un avantage puisque :

• Il peut revendre d'autres positions liquides pour libérer le cash si besoin
• Il pratique l'over-commitment : s'engage par exemple pour 120 % de sa capacité réelle, sachant qu'environ 15 % ne sera jamais appelé

Cette tactique lui permet de mettre effectivement 100 % de son allocation cible au travail.

Pour l'investisseur privé, il doit le plus souvent conserver des liquidités en attente sur des supports liquides peu rémunérateurs.

Pour un particulier qui souhaite investir mettons 100 000 € en non coté aujourd'hui, il lui faut donc plusieurs années pour mettre effectivement ce niveau de capital au travail.

Ainsi, la part de capital qui n’est jamais appelée reste investie sur des supports faiblement rémunérateurs pendant plusieurs années, ce qui dégrade encore davantage la performance globale de l’investissement.

L'écart de frais existe, mais il n'est pas si important qu'on le croit

Une étude du Callan Institute de 2024 a analysé les frais réellement payés par les investisseurs institutionnels sur le segment Large Buyout.

Résultats sur un échantillon de tickets moyens de 8,8 milion€ :

• Frais de gestion effectifs : 1,37-1,59 % par an en moyenne
• Carried interest : 20 %

Oui, c'est inférieur aux frais des véhicules retail (notamment via des feeders ou fonds de fonds qui ajoutent une couche).

Mais l'écart n'est pas aussi massif qu'on pourrait le supposer.

Les deux vrais coupables de l'écart de multiple entre institutionnels et particuliers sont le cash-drag et la difficulté à réinvestir efficacement.

La solution evergreen : construite pour maximiser le multiple, pas le TRI

Une architecture qui élimine les deux problèmes structurels

Les fonds evergreen sont conçus pour améliorer nativement le multiple touché par l'investisseur :

1. Suppression du cash-drag
100 % du capital est investi dès J0. Pas d'appels progressifs, pas de liquidités dormantes.

2. Réinvestissement automatique des distributions
Le gérant réinvestit immédiatement les sorties dans de nouvelles opportunités. L'investisseur n'a pas à gérer la question du ré-investissement de chaque distribution.

Impact : un multiple plus élevé à TRI égal

Un evergreen délivrant 12 % de TRI délivre structurellement le même multiple qu'un fonds classique avec un TRI de 20 %.

Source : Hamilton Lane 2025 Market Overview. Simulations théoriques sur une durée de 10 ans.

Pour un client qui souhaite avoir 10 à 20 % de son portefeuille exposé au Private Equity sans déployer des stratégies de gestion du cash sophistiquées, un véhicule evergreen permet de maximiser son résultat.

Le nouvel indice Cliffwater Evergreen Private Equity Index appuie cette conclusion. Sur 29 fonds étudiés (65 milliards de $ d'actif), le rendement annuel médian ressort à 11,49 % depuis 5 ans.

En résumé : pourquoi vos clients peuvent obtenir le rendement des institutionnels

L'écart de performance qu'il est légitime d'attendre entre particuliers et institutionnels ne vient que marginalement des frais (de l'ordre de 1 à 2 % par an).

L'essentiel de l'écart trouve sa source dans la complexité pour un particulier à mettre en place des stratégies d'optimisations de sa trésorerie.

Les fonds evergreen éliminent nativement ces deux problèmes :

• 100 % du capital investi dès J0
• Distributions réinvesties automatiquement par le gérant

C’est précisément pour répondre à l’ensemble de ces enjeux que nous avons conçu un fonds dédié, le X Fund, pensé pour optimiser le déploiement du capital et limiter ces inefficiences.

N’hésitez pas à nous contacter si vous avez la moindre question.

A bientôt,

Olivier Herbout

Co-fondateur et Président